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1. 深耕體育用品行業(yè)，品牌收購擴(kuò)大戶外版圖
1.1 深耕體育用品行業(yè)，通過收購持續(xù)擴(kuò)大業(yè)務(wù)版圖
公司為國際化的體育用品集團(tuán)，起家于煙草業(yè)務(wù)，壯大于體育行業(yè)，通過不斷收購品牌擴(kuò)大版圖，期間經(jīng)歷過兩次上市，一次要約收購?？v觀公司創(chuàng)業(yè)歷程，大致可以分為四個(gè)階段：
1950-1987 年：煙草業(yè)務(wù)起家，多元化發(fā)展推動(dòng)上市。1950 年Amer 成立為煙草公司，1974 年收購冰球裝備制造商Koho-Tuote 進(jìn)入體育用品行業(yè)，后業(yè)務(wù)陸續(xù)擴(kuò)展到航運(yùn)、印刷出版、體育用品、紙張加工等領(lǐng)域，開展多元化經(jīng)營。1977 年在芬蘭赫爾辛基交易所上市。
1988-2004 年：逐漸聚焦體育行業(yè)，剝離非體育業(yè)務(wù)。期間收購了一些世界領(lǐng)先的體育品牌，如WILSON（1989 年收購）、ATOMIC（1994 年收購）等，90 年代紙業(yè)部門、印刷部門被陸續(xù)剝離，開始專注于體育用品行業(yè)，成為球類和冬季運(yùn)動(dòng)器材、運(yùn)動(dòng)手表、健身器材的專家。2004 年退出煙草業(yè)務(wù)，將公司更名為Amer Sports，聚焦體育用品行業(yè)。
2005-2018 年：加強(qiáng)全球影響力，完善體育品牌矩陣。2008 年將業(yè)務(wù)分為三個(gè)部門，包括冬季和戶外、球類運(yùn)動(dòng)、健身，并在全球廣泛收購優(yōu)質(zhì)品牌，如SALMON、始祖鳥（2005年收購）、棒球品牌 LOUISVILLE SLUGGER（15 年收購）、自行車制造商ENVE （16 年收購）、瑞典戶外品牌 PEAK PERFORMANCE（18 年收購），不斷擴(kuò)大業(yè)務(wù)版圖。
2019-至今：財(cái)團(tuán)要約收購，戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型后赴美二次上市。2019 年被由以安踏體育為首的財(cái)團(tuán)要約收購其全部股權(quán)，對(duì)價(jià)46 億歐元。從芬蘭交易所退市后，財(cái)團(tuán)對(duì)公司業(yè)務(wù)進(jìn)行重組和簡(jiǎn)化，出售了precor、頌拓等非核心品牌，聚焦始祖鳥、威爾遜和薩洛蒙三個(gè)核心品牌以及DTC 渠道運(yùn)營。2024 年再次登錄納斯達(dá)克，實(shí)現(xiàn)二次上市。
1.2 多品牌矩陣布局完善，覆蓋各類高端戶外場(chǎng)景
品牌矩陣布局完善，三大核心品牌收入占比約九成。公司品牌分為三大事業(yè)部：科技服裝事業(yè)部、戶外事業(yè)部、球類運(yùn)動(dòng)事業(yè)部，涵蓋11 個(gè)細(xì)分品牌，覆蓋各類外運(yùn)動(dòng)場(chǎng)景。三大核心品牌始祖鳥/薩洛蒙/威爾遜2023 年前三季度營收分別為9.4/9.5/8.7 億美元，增速為65%/35%/10%，收入占比為40%/40%/37%。
北美及歐洲為主要市場(chǎng)，大中華區(qū)增長(zhǎng)亮眼。美洲地區(qū)/ EMEA（歐洲、中東和非洲）為公司覆蓋的主要市場(chǎng)，23 年?duì)I收分別同比提升15%/14%至17.3/14.5 億美元，占比40%/33%。
大中華區(qū)和其他亞太地區(qū)增長(zhǎng)61%和40%至8.4/3.5 億，占比19%/8%。過去幾年大中華區(qū)表現(xiàn)亮眼，2020-2023 年CAGR 為60.8%，占比從8%提升至19%。
威爾遜及薩洛蒙銷售以歐美為主，始祖鳥大中華區(qū)占比近半。根據(jù)招股書，始祖鳥23 年前三季度收入9.4 億美元，其中48%來自大中華區(qū)，品牌在中國市場(chǎng)展現(xiàn)出強(qiáng)勁增勢(shì)，至23年9 月底，在大中華區(qū)擁有170 多萬會(huì)員（vs2018 年1.4 萬）。薩洛蒙收入9.5 億美元，EMEA/美洲分別占比56%/26%，同期威爾遜收入為8.7 億，美洲市場(chǎng)貢獻(xiàn)了70%的收入。
1.3 收入規(guī)模穩(wěn)步增長(zhǎng)，三大核心品牌收入占比約九成
公司2020-2023 年?duì)I收 CAGR 為21%。受益于多品牌矩陣和全球化市場(chǎng)布局，以及近年來發(fā)展DTC 渠道轉(zhuǎn)型，公司收入保持快速增長(zhǎng)，2020-2023 年收入CAGR 達(dá)到21%。2023收入規(guī)模為43.7 億美元，同比增長(zhǎng)23%，延續(xù)高增趨勢(shì)。
凈利潤(rùn)受利息費(fèi)用拖累仍為虧損狀態(tài)，調(diào)整后EBITDA 保持快速增長(zhǎng)。2023 年公司調(diào)整后EBITDA 增長(zhǎng)34.9%至6.1 億美元，2020-2023 年CAGR 為25%。受財(cái)務(wù)費(fèi)用較高的影響，2023 年凈虧損2.09 億美元，但同比22 年虧損2.53 億美元幅度減少。計(jì)24 年上市融資并償還債務(wù)后，財(cái)務(wù)費(fèi)用將明顯改善，推動(dòng)24 年利潤(rùn)轉(zhuǎn)正。
1.4 管理層行業(yè)積淀豐富，股權(quán)結(jié)構(gòu)相對(duì)集中
管理團(tuán)隊(duì)履歷優(yōu)異，為集團(tuán)發(fā)展保駕護(hù)航。2019 年公司開始重組和簡(jiǎn)化管理團(tuán)隊(duì)，從世界領(lǐng)先的企業(yè)中吸引到經(jīng)驗(yàn)豐富和能力卓越的管理人才，首席執(zhí)行官鄭捷先生此前任安踏集團(tuán)CEO，為發(fā)展大中華市場(chǎng)提供本地化經(jīng)驗(yàn)指導(dǎo)。并匯集來自阿迪達(dá)斯、銳步、BCG 咨詢、ECCO、Footlocker、通用電氣等全球公司的豐富經(jīng)驗(yàn)，助力集團(tuán)在全球化戰(zhàn)略下快速發(fā)展。
核心高管過往普遍在運(yùn)動(dòng)及服裝行業(yè)有長(zhǎng)時(shí)間的工作經(jīng)歷，匯集來自安踏、UA、lululemon、BCG 咨詢等的管理經(jīng)驗(yàn)，為公司發(fā)展引領(lǐng)方向。
2. 全球運(yùn)動(dòng)行業(yè)穩(wěn)步增長(zhǎng)，多因素驅(qū)動(dòng)行業(yè)擴(kuò)容
2.1 全球運(yùn)動(dòng)鞋服市場(chǎng)穩(wěn)步增長(zhǎng)，亞太及大中華區(qū)潛力較大
運(yùn)動(dòng)鞋服需求韌性較強(qiáng)，行業(yè)規(guī)模穩(wěn)步增長(zhǎng)。根據(jù)歐睿國際，2023 年全球運(yùn)動(dòng)服飾零售市場(chǎng)規(guī)模為3957 億美元，同比增長(zhǎng)6.3%，在零售環(huán)境改善下增長(zhǎng)提速，預(yù)計(jì)24-28 年行業(yè)仍能維持6.6%的復(fù)合增速，行業(yè)景氣度延續(xù)。分地區(qū)看，北美為全球最大消費(fèi)市場(chǎng)，但大中華區(qū)和亞太地區(qū)市場(chǎng)增速更快。根據(jù)Amer Sports 招股書，2022 年北美地區(qū)的運(yùn)動(dòng)服和運(yùn)動(dòng)鞋市場(chǎng)規(guī)模分別為1045/485 億美元，預(yù)計(jì)22-27 年CAGR 為5.5%和4.7%，而大中華區(qū)22-27年運(yùn)動(dòng)鞋/運(yùn)動(dòng)服CAGR 預(yù)計(jì)為9%和8.8%，快于北美、EMEA 5%左右的增速。
全球運(yùn)動(dòng)器材市場(chǎng)快速增長(zhǎng)。2022 年市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到1495 億美元，同比增長(zhǎng)8.8%，2023-2028 年CAGR 預(yù)計(jì)為6%。其中，健身設(shè)備的市場(chǎng)規(guī)模最大，2022 年達(dá)到408 億美金，同比增長(zhǎng)8.2%，23-28 年CAGR 預(yù)計(jì)為6.4%，其次為戶外設(shè)備，22 年市場(chǎng)規(guī)模為230 億美元，同比增長(zhǎng)7.5%，23-28 年CAGR 預(yù)計(jì)為6.1%。高爾夫設(shè)備、垂釣設(shè)備、水上運(yùn)動(dòng)設(shè)備2023-2028 年CAGR 分別為5.8%/6.4%/6.0%。
分地區(qū)看，亞洲、美洲地區(qū)運(yùn)動(dòng)器材市場(chǎng)規(guī)模最大。根據(jù)Statista，亞洲為2022 年全球運(yùn)動(dòng)器材最大市場(chǎng)，市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到795 億美元，預(yù)計(jì)2028 年達(dá)到1166 億美元，22-28 年CAGR達(dá)到6.6%，美洲、歐洲市場(chǎng)規(guī)模分別為305/254 億美元， 22-28 年CAGR 為5.6%/4.8%。分國家看，中國的運(yùn)動(dòng)器材市場(chǎng)規(guī)模最大且增速最高。2022 年中國運(yùn)動(dòng)器材的市場(chǎng)規(guī)模達(dá)346億美元，預(yù)計(jì)2028 年達(dá)到520 億美元，22-28 年CAGR 達(dá)到7.0%，美國、英國市場(chǎng)規(guī)模分別為174/35 億美元， 22-28 年CAGR 為4.8%/3.5%。
2.2 運(yùn)動(dòng)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局優(yōu)質(zhì)，市場(chǎng)集中度穩(wěn)步提升
全球運(yùn)動(dòng)行業(yè)集中度持續(xù)提升。根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，全球運(yùn)動(dòng)公司CR10 從2014 年的39%提升5.6pct 至2023 年的45%，品牌口徑下CR10 從31%提升至39%，龍頭公司持續(xù)整合市場(chǎng)份額，推動(dòng)集中度提升。中國市場(chǎng)集中度明顯領(lǐng)先全球，2023 年公司口徑CR10 達(dá)85%。格局一超多強(qiáng)。2023 年全球運(yùn)動(dòng)市場(chǎng)CR10 為44.9%，過去10 年處于穩(wěn)步提升的態(tài)勢(shì)。其中，耐克占據(jù)全球運(yùn)動(dòng)市場(chǎng)頭把交椅，市場(chǎng)份額18%（公司口徑）， 且近幾年保持穩(wěn)步提升，阿迪達(dá)斯、VF 市場(chǎng)份額為8.2%和3.4%，分別為位居第二和第三，但市占率近幾年持續(xù)下滑。安踏和Lululemon 市場(chǎng)份額提升明顯，2014-2023 年市占率分別提升2.4pct/1.6pct 至3.1%/2.2%，位居第四和第七。
2.3 行業(yè)未來成長(zhǎng)空間廣闊，多因素共同驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)增長(zhǎng)
1）人均運(yùn)動(dòng)鞋服消費(fèi)穩(wěn)步提升。根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，全球人均運(yùn)動(dòng)鞋服支出穩(wěn)步增長(zhǎng)，2023年為50 美元，預(yù)計(jì)到2025 年將增長(zhǎng)至55 美元，不同國家增長(zhǎng)幅度在5-50 美元不等。消費(fèi)者對(duì)更加具有功能性、更多元化場(chǎng)景的運(yùn)動(dòng)產(chǎn)品需求增加，推動(dòng)人均運(yùn)動(dòng)鞋服支出穩(wěn)步提升。
2）后疫情時(shí)代對(duì)健康的關(guān)注度提升。后疫情時(shí)代人們更加關(guān)注健康和長(zhǎng)壽，推動(dòng)體育參與人數(shù)的持續(xù)增加。根據(jù)Amer Sports 招股書，到2022 年，約有50%的美國消費(fèi)者表示健康是重中之重，而這一比例在2020 年僅為42%。
3）穿衣風(fēng)格的運(yùn)動(dòng)休閑化轉(zhuǎn)型。隨著消費(fèi)者更加重視運(yùn)動(dòng)健康、以及穿衣的舒適度和社交體驗(yàn)，運(yùn)動(dòng)產(chǎn)品也逐漸從單一的運(yùn)動(dòng)場(chǎng)景拓展至社交通勤等領(lǐng)域，既能滿足運(yùn)動(dòng)時(shí)對(duì)產(chǎn)品的功能性需求，又能在日常社交中保持較好舒適性和穿著體驗(yàn)，消費(fèi)場(chǎng)景不斷拓寬。
4）全球高凈值人群占比提升。根據(jù)瑞士信貸2022 年全球財(cái)富報(bào)告，全球財(cái)富在10 萬美元以上的中上階層人群數(shù)量從2010 年的3.58 億增長(zhǎng)到2021 年的6.89 億，CAGR 為6.1%，高凈值人群更注重品質(zhì)和性能，利于高端體育品牌。
3. 品牌運(yùn)營與產(chǎn)品夯實(shí)地位，從專業(yè)破圈大眾
3.1 全球化的渠道運(yùn)營能力較強(qiáng)，DTC 轉(zhuǎn)型驅(qū)動(dòng)高增
近兩年直營為渠道發(fā)力點(diǎn)，推動(dòng)收入、毛利率快速增長(zhǎng)。公司從2019 年起加快直營渠道建設(shè)，截至到2023 年9 月，其在全球共運(yùn)營直營店330 家，比2019 年加了69%。2020-2023年，線下直營/線上直營收入CAGR 分別為48%/38%，高于批發(fā)14%的增速。直營收入占比提升14pct 至35.7%，尤其是始祖鳥為DTC 效果明顯，也帶動(dòng)公司的毛利率從2020 年-2023年提升了5.1pct 至52.1%。
直營門店形象持續(xù)升級(jí)，旗艦大店突出品牌形象，面積與坪效持續(xù)提升。2023 年9 月底，始祖鳥在北美地區(qū)平均面積為272 平米（僅統(tǒng)計(jì)過去12 個(gè)月存續(xù)的店鋪），前三季度坪效為5.4 萬/平方米，已達(dá)到22 年全年的88%。在大中華區(qū)直營門店63 家，均面積260 平米（僅統(tǒng)計(jì)過去12 個(gè)月存續(xù)的店鋪），比22 年全年增長(zhǎng)7%，前三季度的坪效為12.1 萬元人民幣，是同期北美地區(qū)的2.3 倍，已經(jīng)超過2022 年全年的9.4 萬元人民幣，比21 年提升42%。
門店數(shù)量相對(duì)較少，未來保持高質(zhì)量拓展。根據(jù)官方小程序查詢數(shù)據(jù)，始祖鳥、Wilson、Salomon 在中國區(qū)的門店數(shù)量分別為122 家、107 家和47 家。截止到23 年9 月，公司在全球范圍共運(yùn)營138 家始祖鳥、114 家Salomon、9 家Wilson 直營店（來自招股書，僅披露直營），對(duì)比北面230 家直營店、Moncler 269 家、lululemon 686 家，未來拓展空間相對(duì)充分。坪效在同行中位居前列，高坪效支撐門店開拓。以中國內(nèi)地為例，始祖鳥、Salomon23年坪效分別為15 和14 萬元人民幣，領(lǐng)先lululemon、Descente、凱樂石等品牌，高坪效支撐門店擴(kuò)張，預(yù)計(jì)公司未來將在保證門店盈利能力和產(chǎn)出的基礎(chǔ)上，進(jìn)行穩(wěn)步擴(kuò)張。
3.2 產(chǎn)品硬核夯實(shí)專業(yè)地位，品牌營銷從專業(yè)破圈商務(wù)
高度重視研發(fā)創(chuàng)新，專業(yè)戶外人士高度參與，產(chǎn)品立足性能本源，拒絕模仿時(shí)尚潮流。公司擁有一個(gè)由數(shù)百名專業(yè)運(yùn)動(dòng)員和品牌大使組成的龐大網(wǎng)絡(luò)，從中收集反饋并將其融入設(shè)計(jì)，打造出受專業(yè)人士信賴的高端產(chǎn)品。研發(fā)中心遍布全球，如芝加哥威爾遜創(chuàng)新中心，北溫哥華、波特蘭和東京始祖鳥設(shè)計(jì)中心、法國安納西的薩洛蒙設(shè)計(jì)中心。始祖鳥總部、研發(fā)中心和自營工廠都在加拿大北溫哥華的沿海山脈，設(shè)計(jì)、樣品制作和實(shí)地測(cè)試，可以在15 英里半徑內(nèi)進(jìn)行，產(chǎn)品升級(jí)均以適應(yīng)戶外極端環(huán)境為驅(qū)動(dòng)，嚴(yán)格限制僅為美觀的改造，保證專業(yè)戶外基因。
與專業(yè)戶外人士合作，KOL 強(qiáng)化背書。如始祖鳥簽約自由攀登者劉洋、何川等資深人士為始祖鳥運(yùn)動(dòng)員，直播何川團(tuán)隊(duì)登頂川口塔峰，創(chuàng)造華人記錄，以KOL 強(qiáng)化背書。Salomon 在2022 年冬奧會(huì)助力運(yùn)動(dòng)員獲得28 枚獎(jiǎng)牌；Wilson 則是NBA、美網(wǎng)、法網(wǎng)等賽事的官方球類裝備供應(yīng)商，累計(jì)643 名網(wǎng)球大滿貫選手使用Wilson 球拍，產(chǎn)品性能獲得專業(yè)人士喜愛。社交媒體營造熱度，推廣親近自然的生活方式。在強(qiáng)化專業(yè)圈層強(qiáng)化地位之上，公司積極進(jìn)行社媒營銷提升品牌熱度，影響大眾圈層。如Salomon 推出了戶外活動(dòng) IP“GO 野”，組織戶外人士解鎖戶外運(yùn)動(dòng)并打卡社交媒體，推廣親近自然的生活方式，始祖鳥在海外社交平臺(tái)上被測(cè)試防水性能，引發(fā)大量關(guān)注與模仿，品牌熱度持續(xù)提升。
優(yōu)秀的品牌形象與高追捧度，支撐品牌持續(xù)提價(jià)。2024 年2 月15 日Arc‘teryx 始祖鳥對(duì)旗下日本地區(qū)的產(chǎn)品全面漲價(jià)，包括品牌直營門店和線上商城，商品漲幅平均在20%-30%左右，主要是考慮原材料及物流成本上升。2023 年12 月，始祖鳥就在日本地區(qū)對(duì)20 種熱門單品進(jìn)行了提價(jià)，且提價(jià)后依然保持較高售罄率。在尖貨商品上采取限量發(fā)售，饑餓營銷營造稀缺屬性。如始祖鳥龍年限定款定價(jià)8200 元，在二級(jí)市場(chǎng)轉(zhuǎn)售的溢價(jià)率高達(dá)50%。
品類拓展擴(kuò)大受眾，從專業(yè)戶外破圈商務(wù)。1）發(fā)展女裝品類，擴(kuò)大產(chǎn)品種類、色調(diào)和更新合身度，與女運(yùn)動(dòng)員保持密切聯(lián)系，擴(kuò)大女性市場(chǎng)份額。2）拓展鞋類產(chǎn)品線：始祖鳥近期在俄勒岡州開設(shè)鞋類開發(fā)辦事處，發(fā)力鞋類產(chǎn)品，豐富產(chǎn)品線的季節(jié)性，第1 代自主設(shè)計(jì)的運(yùn)動(dòng)鞋于24 年3 月發(fā)布。3）Veilance 系列持續(xù)拓展商務(wù)場(chǎng)景：Veilance 面向商務(wù)人士推出，聚焦都市生活，以高性能面料與商務(wù)優(yōu)雅設(shè)計(jì)，重新定義都市著裝，擴(kuò)大人群覆蓋及穿著場(chǎng)景。
3.3 多維度強(qiáng)化私域運(yùn)營，提升會(huì)員粘性與轉(zhuǎn)化
Rebird 計(jì)劃強(qiáng)化與客戶的互動(dòng)，踐行環(huán)保理念。始祖鳥推出Rebird 循環(huán)計(jì)劃，包括Recare、ReGear、ReCut 項(xiàng)目，包括ReCare 的為用戶提供家庭保養(yǎng)建議、裝備損毀后維修服務(wù)，ReCut將邊角料重新利用制成新產(chǎn)品等，加強(qiáng)與用戶的互動(dòng)，提升消費(fèi)體驗(yàn)。目前在美國、加拿大、大中華區(qū)、日本設(shè)有5 個(gè)服務(wù)中心，以可持續(xù)和綠色環(huán)保的理念進(jìn)行產(chǎn)品修復(fù)、回收及再利用，同時(shí)，始祖鳥和所羅門都制定了SBTi 批準(zhǔn)的2030 年的科學(xué)減排目標(biāo)。
組織專業(yè)課程培訓(xùn)及賽事活動(dòng)，提升用戶粘性與轉(zhuǎn)化。如始祖鳥在中國陽朔設(shè)置國際攀巖山地課堂，邀請(qǐng)頂級(jí)戶外運(yùn)動(dòng)員為會(huì)員提供戶外知識(shí)講座，組織戶外活動(dòng)，提升會(huì)員活躍度與購買轉(zhuǎn)化。2023 年9 月30 日，始祖鳥在大中華區(qū)擁有170 多萬會(huì)員，相比2018 年1.4 萬的人，呈現(xiàn)強(qiáng)勁增勢(shì)，會(huì)員粘性持續(xù)提升，帶動(dòng)復(fù)購與轉(zhuǎn)化。
3.4 稀缺的品牌矩陣，未來多品牌、多區(qū)域接力增長(zhǎng)
11 個(gè)優(yōu)質(zhì)運(yùn)動(dòng)品牌，品牌資源稀缺且用戶認(rèn)知強(qiáng)。當(dāng)前各品牌中始祖鳥增長(zhǎng)較為迅速，深耕攀巖、徒步等領(lǐng)域，其他品牌在越野跑、球類、騎行等均有涉及。在戶外需求崛起下，未來公司有望把始祖鳥的成功經(jīng)驗(yàn)復(fù)制到其他品牌和場(chǎng)景，Wilson、Salomon 已經(jīng)跑出，2023Q1-Q3 收入同比提升10%、35%，其他品牌有望接力。
從區(qū)域市場(chǎng)看，當(dāng)前大中華區(qū)增長(zhǎng)迅猛，其他亞太地區(qū)、中東等地均有挖掘空間。2023年大中華區(qū)的收入同比增長(zhǎng)61%，收入占比達(dá)到19%，主要得益于安踏本地化的運(yùn)營策略效果顯著。未來有望憑借全球化的銷售網(wǎng)絡(luò)，將各品牌引入新興市場(chǎng)，其他亞太地區(qū)、中東以及歐洲等地仍有挖掘空間，未來多區(qū)域有望協(xié)同發(fā)展。
4. 財(cái)務(wù)指標(biāo)逐漸改善，成長(zhǎng)速度行業(yè)領(lǐng)先
4.1 成長(zhǎng)性：亞瑪芬的收入增長(zhǎng)迅速，在行業(yè)中排名靠前
公司成長(zhǎng)速度在行業(yè)中處于較快水平。公司20-22 年收入的復(fù)合增速達(dá)到24%，20-23年復(fù)合增速達(dá)到25%。相比綜合運(yùn)動(dòng)品牌耐克、阿迪13%和2%的增速以及戶外運(yùn)動(dòng)品牌哥倫比亞22%、威富15%的增速，成長(zhǎng)速度在行業(yè)中處于較快水平。
凈利潤(rùn)虧損幅度逐步收窄。受較高的財(cái)務(wù)費(fèi)用影響（23 年財(cái)務(wù)費(fèi)用4.1 億美元，財(cái)務(wù)費(fèi)用率9%），目前公司仍處于虧損狀態(tài)，23 年已收窄至虧損14.8 億人民幣，相比22 年的虧損17.6億元人民幣，凈利潤(rùn)的虧損幅度逐步收窄，預(yù)計(jì)24 年有望實(shí)現(xiàn)盈利。
4.2 盈利能力：毛利率處于較高水平，凈利率有望轉(zhuǎn)正
毛利率持續(xù)提升，處于行業(yè)較高水平。得益于公司近兩年渠道的DTC 轉(zhuǎn)型，以及盈利能力較高的品牌增長(zhǎng)較快，公司毛利率持續(xù)提升，23 年已升至52.1%，相比2020 年提升5.1pct，處于行業(yè)較高水平。凈利率受財(cái)務(wù)費(fèi)用影響，23 年為-4.8%，但相比20 年-9.7%已在逐步改善，24 年在IPO 融資后償還債務(wù)等拉動(dòng)下，凈利率有望轉(zhuǎn)正。
4.3 營運(yùn)能力:存貨周轉(zhuǎn)位居中游水平，賬期周轉(zhuǎn)效率提升
周轉(zhuǎn)效率仍有提升空間，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)提速。22 年公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)約為151 天，同比21 年增加18 天，快于哥倫比亞的182 天和阿迪達(dá)斯的170 天，但慢于耐克的105 天、威富的121 天，在行業(yè)中處于中游水平。22 年應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為60 天，同比下降6 天，略慢于運(yùn)動(dòng)公司，未來隨著DTC 銷售占比提升，預(yù)計(jì)應(yīng)收賬款速度仍有加快的空間。